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　　2023年我國光伏市場由于上游硅料產能過剩引發價格戰并逐漸傳導至整個產業鏈，光伏行業硝煙四起。各光伏企業在產能繼續保持擴張的同時紛紛下調價格搶占市場份額，直接導致的結果是，在“蛋糕”有限的前提下大部分光伏企業利潤增長大幅下將，甚至虧本經營

　　在此背景下陽光電源業績并未受到影響，甚至在2023年度交出了令人驚艷的成績。據最新數據顯示，2023年前三季度陽光電源營業收入464.15億元，同比增長108.85%；歸母凈利潤72.23億元，同比增長250.53%。雖然四季度財務數據尚未公布，但是根據最新的訂單以及中標項目來看，陽光電源全年的營收與利潤增長與前三季度的數據相差不會太大。

　　目前陽光電源主要依賴其三大業務，分別為光伏逆變器等電力轉換設備、儲能系統以及新能源電站投資開發。2023年三季報披露，陽光電源業務結構中儲能系統以及新能源電站投資開發比重提高，光伏逆變器等電力轉換設備占比40.6%，儲能系統占29.78%，新能源電站投資開發占26.41%。

　　業務結構的調整也直接帶來了豐厚的收益，根據最新數據顯示，陽光電源光伏逆變器在2023前三季度出貨達到83GW，已經超過了去年全年的77GW；儲能營收137億元，同比增長177%；新能源電站投資營收127億，同比增長148%。可以看到后面兩項為陽光電源收入增幅提供了較高的貢獻。

　　之前我們提到過國內整個光伏行業都處在“卷”的背景下，那為什么陽光電源可以獨善其身并且在收入高增長的同時利潤增幅甚至超過收入的1倍有余呢？

　　答案有四。首先是技術優勢，這點老生常談了，無論是較強功率密度的逆變器還是高效的儲能變流器（PCS），陽關電源在市場上均有較強競爭力。其次是海外市場的布局，以儲能為例，2023年陽光電源儲能業務的海外收入占比達85%，大部分在歐美的大儲市場，這直接避免了在國內的價格廝殺。再次是分布式光伏的快速放量，根據國家能源局統計最新披露的數據顯示，截至今年9月底，全國戶用分布式光伏累計裝機容量突破1億千瓦，達到1.05億千瓦，助推我國光伏發電總裝機規模超5億千瓦，達到5.2億千瓦。最后是品牌效應，無論是逆變器還是儲能，陽光電源都是最早一批進入市場的企業之一，加上其龐大的規模，這幾點在海外格外受用，目前海外門檻不斷增高，陽光電源已經有了先進入者效益。

　　總的來看，2023年陽光電源總體業績表現非常亮眼，收入與利潤并駕齊驅實現高增長，海外市場的開拓使其極大程度地避免了國內市場的價格戰，更為均衡的業務結構也使其在非常內卷的光伏行業得以脫穎而出。

　　陽光電源雖然在2023年交出了亮眼的業績，但是身處在光伏行業的漩渦之中，誰都不能獨善其身。最簡單的舉例，2023年全年陽光電源股價跌了約41%。風光無限的背后暗流也正在涌動。

　　首先光伏行業的內卷仍在繼續并愈演愈烈，陽光電源身處漩渦，無法獨善其身。整個2023年光伏行業在二級市場的總體表現就是估值回調。陽光電源即是較為典型的例子，業績在不斷超預期的同時股價仍在持續下跌。每年增長的需求是有限的，蛋糕就這么大，分蛋糕的人卻越來越多。

　　以儲能為例，截至2023年年末，國內儲能企業已達12萬余家之多。整個行業裝機數量也是達到了恐怖的數字，截至2023年11月底，全國累計太陽能發電裝機容量約557.62GW，1-11月我國新增裝機規模為163.88GW。根據智匯光伏統計，12月份單月我國約有17GW的集中式電站實現并網。而集中式電站在整體裝機占比約在47.9%，整體推算下來我國2023全年光伏新增裝機將達到約200GW，遠超全年規劃67%！并且在全球范圍來看我國光伏新增裝機很可能做到半步天下，占全球新增裝機的50%。由此數據就可以看出國內市場光伏企業競爭的壓力，產能的不斷擴張導致利潤持續下降，技術引領的迭代升級目前來看仍無法阻止光伏行業整體毛利率的下跌。總體來看，在國內市場陽光電源仍無法逃離漩渦。

　　其次是2023年光伏企業紛紛出海，競爭加劇。陽光電源雖然較早吃到海外市場的蛋糕，但海外市場的競爭也在逐步加劇，可以說是光伏將會由國內“卷”到了國外。以儲能為例，近年來隨著歐洲能源危機，加上國內儲能產業迅速發展、產能擴充、產能過剩，各企業紛紛瞄向海外市場。僅在2023年8月，就有5家儲能企業拿下海外訂單，縱觀2023全年，儲能行業在出海行業中僅次于新能源汽車行業。

　　最后是陽光電源的財務數據并非完美。此前我們提到了陽光電源的營收與盈利非常亮眼，但是其營運能力與償債能力較為一般。營運能力方面，以三季報數據來看，其應收賬款周轉率、流動資產周轉率、資產現金回收率以及存貨周轉率分別為4.63、1.11、-11.09%以及1.87，均處在行業中游附近位置，甚至存貨周轉率處于行業中下游水平。償債能力的資產負債率以及現金流動負債比率分別為66.32%、-0.5%，全部低于行業平均水平。

　　（1）2024年上半年光伏行業競爭更加白熱化，“黎明殺機”下陽光電源國內市場承壓將加 開云平臺 開云體育官方入口劇。

　　從整個光伏行業來看，預計2024年將會迎來一場“大洗牌”。光伏整體產業鏈盈利降趨于歷史低點，只有具備成本、技術和市場結構優勢的廠商才有望保持盈利，目前可以看到頭部企業依舊在增產擴產，依靠其優勢的市場及現金流對市場不斷施壓，越來越多的中小型企業以“活著”為目標度過“黑夜”。這種“洗禮”一定是陣痛的，很多企業將被淘汰亦或是被吞并，這是一個不可避免的kaiyun體育網址 開云網站過程，但這一過程也將不斷推動產業升級，促進可持續發展。目前金融政策正在階段性收緊，光伏行業持續融資或告一段落，這也意味著各企業的價格戰、技術戰將不斷升級。

　　光伏產業已歷時兩年洗禮，尤其在2023年三季度財報披露后，由上游原材料的價格戰已全面傳導至整個產業鏈，大部分企業均盈利放緩。據統計，近10年來我國光伏需求年均增長15%左右，而2023全年光伏新增裝機遠超全年規劃67%，利用效率不足50%，由此可預見，2024年光伏產業依舊面臨著產能過剩的局面。我們無法預測光伏行業“內卷”結束的具體時間，但是確定的是在“黎明”前一定是八仙過海，各顯神通。總的來說2024年光伏行業競爭將迎來真正的白熱化，在國內市場消化有限的情況下，市場業務將搶奪加劇，而處在這個漩渦中的陽光電源，也不能獨善其身，其國內市場業務預計會承壓加劇。

　　（2）2024年出海競爭進一步加劇，疊加海外容量限制，陽光電源海外市場業務收入增長將放緩。

　　陽光電源2023年盈利超預期主要依托于兩方面，其一是初期原材料價格的下降使其裝機、組件成本大幅降低，直接提高利潤。其二則是海外市場的布局使其避免了國內市場的激烈競爭。陽光電源海外訂單主要以儲能業務為代表，2023年前三季度儲能營收137億元，同比增長177%，海外市場占比85%左右。

　　陽光電源對于海外市場的提前布局為其在近兩年帶來了較高的先進入者優勢。然而隨著光伏企業的不斷出海，國內廠商的海外競爭預計加劇，陽光電源的海外訂單或受到影響。

　　除了出海競爭，海外對于國內光伏行業的需求增量可能不會如想象的大。首先是海外并未完成去庫存，以歐洲舉例，除了德語區外，其他地區去庫存很有可能在2024年三季度才能完成。其次是容量限制，以德國的逆變器市場為例，德國有效屋頂約在1200-1500萬戶，截止今年年底預計光伏裝機戶數在330-340萬戶，并且其中的70-80萬戶配有戶儲，從容量來看很難有非常大的增長空間。最后是海外對于本土企業的扶持對我國光伏企業形成一定的壁壘，主要代表國家有美國、日本、印度等，我國光伏企業在美國的市場份額所占不足20%，而在日本則更少。總的來看，陽光電源在2024年海外收入或會繼續保持增長，但同比增速將有所放緩。

　　（3）2024年全球逆變器需求放緩，海外競爭加劇，陽光電源逆變器業務收入增速將放緩。

　　目前逆變器仍是陽光電源的最大業務，在業務結構中占比約40.6%。根據ENF數據統計，目前陽光電源的逆變器銷售商數量為232個，低于競爭對手華為、固德威、錦浪科技等。并且陽光電源的銷售商涉及47個國家，安裝商涉及78個國家，安裝商數量約為1493個。陽光電源銷售渠道數據與其他競爭對手相比并未占到優勢。

　　在市場方面，國內市場的需求增速將略有下降，東吳證券也表示預計2024年新增裝機開云平臺 開云體育官方入口增幅約在5%。逆變器與新增裝機直接相關，國內逆變器市場在2024年的需求增量難以有著較大的想象空間，雖然規模不斷擴張，但增速將放緩。在國內逆變器市場中，陽光電源有其技術優勢，在IGBT模塊有著較強的保供能力并且在國內集中式光伏上也有著較大的競爭力。綜合來看，陽關電源逆變器業務在國內仍有上漲空間，但增幅將有所放緩。

　　在海外市場方面，隨著容量的限制，2024年新增裝機難以有較大的增長幅度。眾多機構也是紛紛下調光伏新增裝機預期，例如伍德麥肯齊在其官網公布的“2024年能源十大預測”中稱2024年，全球太陽能增長將開始放緩。并且該機構全球太陽能的負責人米歇爾·戴維斯表示2024-2028年裝機容量年均增長率，將約為零。宏觀環境的變化將直接影響陽光電源的海外逆變器業務，并且在逆變器策略上秒投稱在海外戶用市場，陽光電源采用高、低價值市場組合的打法策略。在歐洲、美國、日本、澳洲等高價值市場，陽光電源在渠道、服務、產品的優勢并不明顯，在巴西、南非、南亞、中國等低價值市場，陽光電源也要參與“價格戰”。

　　綜合來看，2024年全球光伏逆變器增速可能放緩，海外市場無法給陽光電源逆變器業務帶來較大的想象空間，并且海外競爭壓力將進一步加劇。預計2024年陽光電源逆變器業務增速將有所放緩。

　　（4）2024年國內儲能市場仍面臨產能過剩，但陽光電源依據其技術優勢以及海外布局，其儲能業務收入同比增幅雖不及2023年但仍有較大增長空間

　　2023年儲能業務給予了陽光電源較大的回報，陽光電源2023年前三季度儲能營收137億元，同比增長177%，其中85%的收入源自海外市場。儲能業務在陽光電源的業務結構中占比不斷提高，有著近30%的比重。

　　儲能業務對陽光電源2023年的業績貢獻非常之大，同時也看到了陽光電源儲能業務在國內較“卷”的市場中“舉步維艱”。據數據顯示，2023年我國涉及儲能企業達12萬余家。龐大的市場以及價格、技術門檻相對較低促使很多新興企業出現并邁入儲能市場。除此外，在光儲一體化的趨勢下，逆變器廠商可以直接切入到儲能變流器市場。而這些導致儲能產能嚴重過剩，2022年儲能利用系數僅為12.2%，而2023年則會 kaiyun體育網址 開云網站更低。短期內產能過剩的問題仍無法解決，加上需求增速的減緩，預計2024年陽光電源儲能業務在國內市場增長幅度有限。

　　海外市場方面，目前陽光電源是全球最大的儲能出貨供應商，公司具備歐標CE認證和美標UL認證，分別代表了進入歐洲、美國市場的認證。相對于其他廠商，陽光電源的資質較全，在海外市場具有較大的競爭優勢。除此外陽光電源的品牌優勢也是其海外市場的主要競爭力，伍德麥肯齊的最新分析顯示2022年在全球電池儲能系統（BESS）市場上陽光電源以16%的全球市場份額占據主導地位。

　　總的來看雖然國內市場的激烈競爭以及海外市場的容量受限有可能導致陽光電源儲能業務增速放緩。但是陽光電源儲能業務依據其技術優勢以及海外影響力在2024年仍有著較強的競爭優勢。預計2024年陽光電源儲能業務收入同比增幅放緩，但仍為整體業績重大驅動力。并且有機構表示預計2024年陽光電源儲能業務收入同比增幅約為65%。

　　（5）2024年陽光電源如能拆分電站業務上市，其新能源電站投資業務營收同比增幅有望超過2023年。

　　2023年12月8日晚，陽光電源發布公告稱，根據公司整體戰略布局，結合控股子公司陽光新能源開發股份有限公司（下稱陽光新能源）的業務發展需要，擬啟動分拆陽光新能源至境內證券交易所上市的前期籌備工作。簡單的概括來說就是陽光電源擬分拆電站業務上市。

　　據數據顯示，截至2022年底，陽光新能源在全球累計開發建設光伏、風力發電站超3100萬千瓦，蟬聯光伏電站開發商（DBT）序列全球第一。并且陽光電源財報數據顯示2023年1-11月其新能源電站投資業務營收127億，同比增長148%。目前新能源投資業務在陽光電源整體業務結構中占比26.41%，其成為了2023年陽光電源業績亮眼的重要因素。隨著陽光電源拆分其電站業務上市，其融資擴張規模將進一步加強，這也為陽光電源未來的新能源投資業務提供重要驅動。

　　隨著政策的出臺，新能源將逐步全面參與電力現貨交易。然而目前新能源發電仍有間歇性、區域不平衡的特點，導致現階段新能源現貨市場交易價格波動較大，部分地區部分時段甚至出現零電價甚至負電價的現象，短期收益有著不確定性。但是隨著新能源全面參與電力現貨交易后，價格將趨于穩定，并且交易規模將逐步擴大。總體來看電力現貨交易對于陽光電源新能源電站投資開發業務短期可能產生不確定影響，但長期來看前景良好。

　　總體來看2024年陽光電源新能源電站投資開發業務融資有望進一步提升，并且市場規模仍有較大上漲空間。預計2024年陽光電源新能源電站投資開發業務保持較高增速，甚至營收方面超過2023年的同比增幅。

　　（6）2024年陽光電源氫能業務難以成為整體業績重要驅動，但訂單增長有望改善目前營收情況。

　　氫能是目前陽關電源的重要布局之一。氫能是全球公認的未來非常重要的二次能源，發展快速，但目前在燃料電池方面的應用較窄。對于氫能業務陽光電源官方表示，目前氫能發展中儲運環節是短板，所以需另尋出路，比如做成化工品，國內企業目前在綠氨、綠肥、甲醇等方面多有布局，其中綠氨較容易做，目前正在聯合相關部門積極促進這方面的事項。

　　此外還表示，近兩年氫能主要還是處于投入比較大的階段，項目落地和實施周期長，但隨著深度脫碳的緊迫性，大約5年后會逐漸大規模應用氫能。今年公司中標項目很多，明年起氫能業務的收入會逐漸好一些。

　　總的來看氫能技術目前還尚未成熟，難以大規模應用，但是長時間來看有著廣闊的市場前景。預計2024年陽光電源氫能業務仍難以成為公司整體業績的重要驅動，但隨著訂單的增加氫能業務營收情況會有所改善。

　　（7）2024年陽光新能源如能成功上市，那么陽光電源償債能力將得到較大改善。

　　從財報數據來看，2023年陽光電源償債能力未得到有效改善，2023年前三季度陽光電源資產負債率以及現金流動負債比率分別為66.32%、-0.5%，全部低于行業平均水平。

　　而陽光電源擬啟動分拆陽光新能源至境內證券交易所上市則可以有效緩解償債能力，提升財務穩健性。陽光新能源屬于重資產，剝離這一業務，單獨為其融資，能夠減少陽光電源債務壓力。對此陽光電源官方也稱，本次分拆上市旨在充分利用資本市場優化資源配置的功能，拓寬子公司的融資渠道，加速其發展并提升經營及財務表現。

　　受宏觀環境影響以及光伏整體產業鏈的“內卷”，光伏上市公司估值在2023年整體回調。2024年光伏行業競爭愈加激烈，各產業鏈產品價格戰仍將持續，基于此，預計光伏行業整體估值上漲空間有限。陽光電源作為國內光儲龍頭，其三大業務在2024年仍具備技術優勢以及品牌影響力，目前陽光電源估值接近底部，未來有望進一步反彈，但受制于整體行業表現，預計估值提升空間有限。